Moedas e moedas –

Um pouco de história. Na versão final da sua proposta apresentada em 1943, antes dos debates em Bretton Woods, Keynes traçou o perfil de Bancor. Disse que a turbulência monetária da década de 1920 recomendou a adoção de uma moeda internacional que não seja determinada de forma imprevisível ou arbitrária, como, por exemplo, pela oferta de ouro, nem esteja sujeita a grandes flutuações devido às políticas de países individuais; mas, antes, regulado pelas necessidades reais do comércio mundial, isto é, susceptível de expansão ou contracção, para compensar tendências deflacionistas ou inflacionistas na procura global efectiva.

“Precisamos de um sistema com um mecanismo de estabilização interna, em que seja exercida pressão sobre qualquer país que tenha uma balança de pagamentos com o resto do mundo desequilibrada, excedentária ou deficitária, para evitar movimentos que inevitavelmente levar a um desequilíbrio igual e oposto para os vizinhos.”

Keynes sugere obrigações simétricas para credores e devedores. Assim, o novo sistema deve definir regras que afetem os países credores, mantendo ao mesmo tempo disciplina suficiente nos países devedores, “para evitar que explorem a nova facilidade que lhes é concedida”.

As propostas do Bancor e da Clearing Union são, na verdade, melhorias à ideia, levantada no Tratado sobre a Moeda, de um banco supranacional. Esta instituição – um banco central dos bancos centrais – seria encarregada de realizar uma gestão “consciente” das necessidades de liquidez do comércio internacional e dos problemas de ajustamento entre países credores e devedores: “O ponto principal é que o credor não deveria ser autorizado a permanecer passivo. Pois se ele se comporta assim, uma tarefa impossível é lançada ao devedor, que está naturalmente na posição mais fraca” (id.).

Com este parágrafo Keynes quis destacar a natureza negativa dos ajustamentos da balança de pagamentos, num sistema internacional em que os problemas de liquidez ou de solvência dos países deficitários e daqueles com menos “poder financeiro” têm de ser resolvidos através da procura da “confiança” dos mercados. do capital. Em Setembro de 1941, Keynes reafirmou que “é característico de um padrão monetário livremente convertível colocar o peso do ajustamento sobre as posições devedoras da sua balança de pagamentos – isto é, sobre os países mais fracos e, sobretudo, mais pequenos, se comparados com a escala do resto do mundo.”

Entre 2003 e 2007, no auge da Grande Moderação – uma época em que prevaleciam a inflação baixa, a liquidez abundante e o apetite pelo risco – as moedas periféricas experimentaram a ilusão de frequentar os corredores da convertibilidade. A crise financeira nascida nas mansões dos ricos pródigos barrou a entrada de intrusos e mostrou que os saraus de moeda conversível não admitem penetras.

Ao destacar a importância do poder financeiro na determinação de maior ou menor liberdade para executar políticas monetárias, Keynes (1971) apontava para a hierarquia entre as moedas nacionais. Pretendia realçar a inferior capacidade das economias devedoras e “dependentes” em atrair recursos “gratuitos” para a aquisição de activos e bens denominados em moeda nacional. Esta diferença de poder financeiro dá origem a assimetrias importantes nos processos de ajustamento da balança de pagamentos entre países credores e devedores.

As moedas dos países emergentes, temporariamente cobiçadas, sofreram as fortes desvalorizações. O fortalecimento do dólar – a moeda específica com funções universais – trata os justos e os pecadores com igual desdém. Desde o won coreano, passando pelo real brasileiro até à rupia indonésia e ao rublo russo, as moedas mais fracas sucumbem à tempestade de ordens de venda emitidas por proprietários de riqueza em busca do conforto da liquidez proporcionada pela moeda de reserva. Não é por acaso que o jargão do mercado se refere a estas debandadas como uma “fuga para a qualidade”.

Os investidores formam posições pessimistas nos elos fracos dos mercados globalizados, independentemente dos frequentemente invocados “fundamentos fiscais” que supostamente apoiaram o desempenho elegante de moedas frágeis apreciadas. Isto é agravado pelos fundos de cobertura que operam em países que têm mercados de futuros cambiais. Supostamente responsáveis ​​por oferecer proteção aos “comprados” na moeda inconversível, esses fundos acentuam a liquidação de posições e aceleram a saída de dinheiro.

Ao invocar “fundamentos fiscais” para explicar a turbulência cambial em países com moedas não convertíveis, os economistas tradicionais praticam o vício do reducionismo. Este reducionismo técnico procura expulsar as relações de poder incorporadas na soberania monetária americana. Castigados pela valorização do dólar após o choque de juros desencadeado por Paul Volcker em 1979, no Acordo do Louvre, em 1987, os Estados Unidos impuseram a valorização do iene, o endaka, ao Japão. Sob pressão do Tio Sam, o país iniciou uma onda de desregulamentação financeira. Inicialmente, ele saboreou as delícias de uma bolha imobiliária e outra no mercado de ações. A diversão durou pouco. Em 1989, os preços dos imóveis e das ações despencaram e deixaram os bancos japoneses sobrecarregados com empréstimos irrecuperáveis. O Banco do Japão reduziu as taxas de juros para zero. Não ajudou. Os japoneses viveram dez anos de estagnação. Deve-se dizer que o iene japonês é aceito na lista de moedas (moderadamente) conversíveis.

Nas vésperas da crise asiática de 1997-1998, a Coreia do Sul tinha condições fiscais impecáveis: um excedente nominal de 2,5% e uma dívida pública inferior a 15% do PIB. A missão do FMI, encarregada de analisar a situação da economia sul-coreana, elogiou os sólidos “fundamentos fiscais”.

A mudança repentina nas expectativas torna as políticas monetárias nacionais reféns da necessidade de impedir a fuga de capitais e conter o avanço das desvalorizações. Estas medidas defensivas limitam-se quase sempre ao aumento das taxas de juro para proteger a moeda local, combinadas com intervenções ineficazes nos mercados cambiais.

No auge da crise, Blanchard curvou-se perante a realidade das moedas não convertíveis e reconheceu: “Antes da crise de 2008, muitas economias emergentes adoptavam metas de inflação. Isto foi visto como o estado da arte no que diz respeito à política monetária… Estes países (no que diz respeito às taxas de câmbio) foram incluídos entre os países ‘flutuantes’”. Eles argumentaram, continua Blanchard, “que as preocupações com a taxa de câmbio deveriam ser consideradas apenas pelos seus efeitos sobre a inflação. Não atribuíram qualquer importância à taxa de câmbio como objectivo de política económica. Mas os países (emergentes) têm razões para cuidar das taxas de câmbio. É importante ter instrumentos para afetar o nível e a volatilidade da taxa.”

No admirável mundo novo, de ajustamentos rápidos e de elevada volatilidade nos preços dos activos, os países com moedas frágeis, com participação insignificante nas transacções internacionais, enfrentam o risco de um cortejo de infortúnios. Os infortúnios começam pela bondade dos mercados: valorização indesejada da moeda local, esterilização dos efeitos monetários da expansão das reservas com altas taxas de juros (impactos na dívida pública), défices insustentáveis ​​em conta corrente. A benevolência dos mercados termina em desvalorizações abruptas e subidas das taxas de juro.

As crises acentuam a natureza assimétrica dos ajustamentos da balança de pagamentos entre países com moedas fortes e fracas. Ao contrário do que sustentam alguns analistas, os referidos realinhamentos cambiais não contribuem para reverter os desequilíbrios globais: o défice americano não reduz, ou contrai-se muito lentamente, face à valorização do dólar. Em

Em compensação, a fuga para activos e moedas mais arriscados em direcção a obrigações de qualidade permite a queda dos rendimentos, abrindo espaço para a dívida pública e, portanto, para políticas anticíclicas mais agressivas.

Os EUA, devido à sua capacidade de atrair capital para os seus mercados, podem permitir-se reduzir as taxas de juro sem afectar a evolução do dólar. A crise financeira reforça a supremacia do dólar e aumenta o poder de senhoriagem da moeda americana. Por outro lado, a pressão externa sobre as economias emergentes torna mais difícil a implementação de políticas fiscais e monetárias anticíclicas. Num ambiente recessivo, o aumento das taxas de juro para defender a moeda deprime ainda mais a capitalização dos activos financeiros, afecta o serviço da dívida pública e afecta a saúde financeira das empresas prejudicadas pela diminuição das receitas.

Consequências terríveis!

Luiz Gonzaga Belluzzo é professor do Instituto de Economia da Universidade Estadual de Campinas (Unicamp). É autor de diversos livros, entre eles “Valor e Capitalismo” e “Os Antecedentes da Tormenta”, e ocupou cargos públicos como secretário de Política Econômica do Ministério da Fazenda e secretário de Ciência e Tecnologia do Estado de São Paulo