Irenic assume uma posição na KBR. Como o ativista pode melhorar o valor para o acionista

Sede da KBR em Houston, Texas.

Cortesia: KBR

Empresa: KBR Inc (KBR)

Negócios: KBR fornece soluções científicas, tecnológicas e de engenharia para governos e empresas em todo o mundo. A empresa atua por meio de dois segmentos: Soluções Governamentais e Soluções Tecnológicas Sustentáveis. Seu segmento de negócios Government Solutions (GS) fornece soluções de suporte de ciclo de vida completo para defesa, inteligência, espaço, aviação e outros programas e missões para militares e outras agências governamentais nos Estados Unidos, Reino Unido e Austrália. Seu segmento de negócios de Soluções de Tecnologia Sustentável (STS) é ancorado em tecnologia de processo que abrange soluções de amônia/gás de síntese/fertilizantes, produtos químicos/petroquímicos, refino limpo e processos circulares/economia circular.

Valor do mercado de ações: US$ 7,91 bilhões (US$ 59,36 por ação)

Ações da KBR nos últimos 12 meses

Ativista: Irenic Capital Management

Propriedade: >1%

Custo Médio: n / D

Comentário do ativista: A Irenic Capital foi fundada em outubro de 2021 por Adam Katz, ex-gerente de portfólio da Elliott Investment Management, e Andy Dodge, ex-sócio de investimentos da Indaba Capital Management. A Irenic investe em empresas públicas e trabalha em colaboração com lideranças firmes. O ativismo da empresa até agora concentrou-se no ativismo estratégico, recomendando cisões e vendas de negócios.

O que está acontecendo

Em 19 de dezembro de 2024, a Irenic anunciou que planeja pressionar a KBR para separar seu segmento de Soluções de Tecnologia Sustentável de seu segmento de Soluções Governamentais.

Nos bastidores

A KBR é uma empresa de soluções de ciência, tecnologia e engenharia com sede em Houston que presta serviços a governos e empresas em todo o mundo. A empresa está dividida em dois segmentos: Soluções Governamentais (GS) e Soluções Tecnológicas Sustentáveis (STS). O segmento GS opera como contratante governamental, fornecendo soluções para defesa, inteligência, espaço, aviação e outras missões para militares e agências governamentais. O segmento STS atende clientes do setor governamental e privado com seu extenso portfólio de tecnologia focada em energia e sustentabilidade em quatro verticais principais: amônia/gás de síntese, produtos químicos/petroquímicos, refino limpo e soluções de processo circular/economia circular. Embora ambas as unidades tenham estabelecido uma posição forte nos seus respectivos mercados finais, são fundamentalmente diferentes. As Soluções Governamentais são um negócio maduro com margens baixas, enquanto as Soluções Tecnológicas Sustentáveis são um negócio em crescimento com margens elevadas. O segmento GS experimentou uma contração de receita desde o exercício de 2021 e ajustou o lucro antes de juros, impostos, depreciação e margens de amortização de cerca de 10%. Por outro lado, a STS aumentou a receita em média 16,7% ao ano desde o exercício de 2021 e tem margens de aproximadamente 20%.

Nas últimas semanas, os empreiteiros governamentais, incluindo a KBR, sofreram uma desvalorização em todo o sector em resposta aos riscos percebidos associados à próxima administração Trump. Os investidores têm especulado que o novo Departamento de Eficiência Governamental (DOGE), com o seu mandato para reduzir os gastos federais, já se comprometeu a cortar 2 biliões de dólares do orçamento federal, poderá resultar num declínio significativo na rentabilidade dos empreiteiros governamentais. Como resultado, entre o dia da eleição e a notícia de que Irenic havia construído uma posição na empresa, as ações da KBR caíram mais de 18%. No entanto, a KBR pode ter sido indevidamente punida pelas especulações do DOGE. Na realidade, a KBR parece estar mais isolada destas ameaças do que o mercado percebe atualmente. Em primeiro lugar, embora o negócio GS da empresa represente 75% da receita da KBR, contribuiu com menos de metade do seu rendimento operacional no EF23. Além disso, 25% dos negócios da GS são internacionais, principalmente no Reino Unido, protegidos dos efeitos potenciais do DOGE. Olhando para os restantes 75% desse segmento no mercado dos EUA, uma análise minuciosa revela que apenas partes relativamente pequenas dos serviços da KBR deverão enfrentar quaisquer pressões de custos estimadas relacionadas. Embora muita coisa seja atualmente incerta, as ameaças ao segmento GS parecem, neste momento, exageradas. Além disso, o segmento STS pode ser beneficiário dos planos da nova administração. Sob a administração Biden, houve uma moratória nas licenças de exportação para fábricas de GNL e vários projetos foram suspensos. A administração Trump planeja reverter isso, o que pode ser um vento favorável para a KBR, já que a empresa está bem posicionada para ganhar projetos novos e existentes.

Talvez atraída pela avaliação descontada da KBR após o recente choque exógeno no preço das ações, a Irenic entrou agora em cena. A Irenic acumulou uma posição de mais de 1% na empresa e está instando a administração a separar seu segmento STS. Trata-se de negócios fundamentalmente diferentes, com necessidades de suporte, requisitos de gestão e mercados finais distintos. As empresas que não pertencem entre si devem ser separadas por vários motivos: (i) cada uma pode atrair a base acionária adequada e receber o múltiplo adequado; (ii) cada um pode dedicar foco de gestão e remuneração para estar mais alinhado com necessidades específicas do negócio; e (iii) a separação pode resultar numa redução dos custos gerais corporativos, produzindo entidades mais enxutas e mais eficientes. A KBR atualmente negocia cerca de 11,5 vezes o valor da empresa em relação ao EBITDA ajustado dos últimos 12 meses. Olhando para empresas pares, as da GS normalmente negociam nesta faixa, mas aquelas mais como a STS alcançam um múltiplo médio de 14-15 vezes o EBITDA. A separação dos dois deveria reavaliar o negócio STS, criando valor para os acionistas antes de qualquer economia de custos resultante da separação. Ao separar os dois negócios, não haveria necessidade de muitos dos custos corporativos em que a empresa incorre actualmente, o que poderia resultar numa poupança de 50 milhões de dólares que iria directamente para os resultados financeiros. Finalmente, antes de qualquer criação de valor, a empresa poderia recomprar ações para criar valor adicional para os acionistas. Embora cada alavanca de criação de valor por si só possa não ser incrivelmente atraente, a combinação pode resultar num aumento de 50% no valor para os acionistas.

Irenic não é o único acionista que acha que uma separação faz sentido; muitos outros acionistas compartilham dessa visão. Em outras palavras: manter as duas empresas unidas não faz sentido. Há alguns anos, seria justo argumentar que um spin-off da STS não era viável devido ao tamanho e à juventude da unidade. Em 2021, o segmento apresentou um prejuízo operacional de US$ 30 milhões e, nos anos seguintes, a administração apresentou com sucesso esse argumento, dizendo que o segmento precisava ser maior para se separar. Mas a STS gera agora perto de 400 milhões de dólares de EBITDA e é altura de a gestão seguir o mesmo caminho. Irenic gosta de trabalhar nos bastidores com a administração e usar o poder de persuasão para vencer. Esperamos que a empresa faça isso aqui até o anúncio pela KBR de uma revisão estratégica ou até o prazo de nomeação da empresa em 14 de fevereiro de 2025, o que ocorrer primeiro. Se nenhum anúncio satisfatório for feito até 14 de Fevereiro, esperaríamos que a Irenic fizesse algo que nunca teve de fazer antes – lançar uma luta por procuração. No entanto, dado o apoio dos accionistas à separação e o facto de haver um lugar vago no conselho (General Lester L. Lyles anunciado recentemente ele se aposentará do conselho a partir da reunião anual de 2025), não esperamos que chegue a esse ponto. Se a Irenic receber um assento no conselho, provavelmente será para um diretor independente com experiência relevante no setor, em oposição a um diretor da Irenic.

Se a KBR prosseguir uma revisão estratégica, seríamos negligentes se não mencionássemos uma situação semelhante e relevante. A Elliott Investment Management defendeu recentemente a separação da Honeywell em duas empresas, e a Honeywell posteriormente anunciou uma revisão estratégica dos seus negócios. A Honeywell poderia ser um potencial adquirente estratégico de partes ou da totalidade da KBR. O cofundador da Irenic, Adam Katz, foi ex-funcionário da Elliott Investment Management e tenho certeza de que ainda conhece gente de lá.

Ken Squire é fundador e presidente do 13D Monitor, um serviço de pesquisa institucional sobre ativismo de acionistas, e fundador e gestor de portfólio do 13D Activist Fund, um fundo mútuo que investe em um portfólio de investimentos ativistas 13D.